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Isagén, un activo estratégico para el país

La venta de la participación de la Nación en Isagén, equivalente al 57,66 % de las acciones de la generadora, no parece ser el gran negocio para Colombia. Al realizar un análisis financiero de su solidez y de su favorable perspectiva económica, expertos recomiendan explorar otras fuentes para capitalizar el Fondo de Desarrollo de Infraestructura.

, 12.07.2014 Unidad de Análisis del Mercado Financiero (UAMF), Facultad de Ciencias Económicas - Universidad Nacional de Colombia

Con una capacidad de 2.212 megavatios, Isagén es la tercera productora energética del país. - Foto: tomada de laponzona.com

Los problemas en el suministro eléctrico en la década de los noventa generaron la ejecución de proyectos de infraestructura energética. Bajo la Ley 1492 de 1992, aplicada a los servicios públicos, este programa conformó diversos proyectos en manos de empresas públicas, privadas y mixtas como Isagén, ISA, XM y Emgesa, entre otras, con el fin de prevenir futuros desbalances entre la oferta y la demanda de energía del país en los años siguientes.

Frente al actual debate sobre la enajenación de la participación estatal en Isagén es pertinente conocer la empresa y entender su valor estratégico para la Nación. Como generadora, productora y comercializadora de energía, cuenta con seis centrales: cinco hidroeléctricas originan el 86,43 % de su producción y una termoeléctrica contribuye con el 13,57 % restante. Valores que la posicionan como la tercera generadora del país con una capacidad instalada de 2.212 MW (megavatios), equivalentes al 16,45 % de la producción energética del país.

Actualmente estrena el proyecto Hidrosogamoso, el cual añade 800 MW de capacidad y se encuentra en proceso de llenado, por lo que su entrada en operación se proyecta para el segundo semestre del 2014, dependiendo del comportamiento meteorológico.

Esta compañía suministra energía al Sistema Interconectado Nacional (SIN) y a grandes industrias no interconectadas, lo que la hace una de las comercializadoras y distribuidoras más importantes del país. Fuera del sin, también ofrece servicios especializados para la optimización energética y la disminución de emisiones de CO2. Las estrategias de competitividad de la empresa comprenden, por un lado, el desarrollo de proyectos innovadores con energías limpias y nuevas centrales, y, por otro lado, su expansión dentro y fuera del país, por ejemplo en Venezuela, Ecuador y Panamá, donde participa en el suministro, más posibles negociaciones en Chile y Perú. 

Análisis financiero 

El mercado energético de Colombia ha venido recuperándose después de los períodos de recesión económica de los años 2000 y 2009; como consecuencia del marcado crecimiento del sector minero se espera que la demanda del país se triplique en los próximos diez años. Esa dinámica ha exigido fuertes inversiones de capital por parte de Isagén, entre ellas, la que más se destaca es el proyecto Hidrosogamoso, que, como ya se mencionó, está iniciando su operación comercial e incrementará la capacidad de la empresa, con un 37 % adicional, es decir, generando hasta 3.032 MW.

Las favorables perspectivas económicas de la compañía se complementan con una posición financiera robusta que no solo la hace sostenible, sino que también le ha permitido sustentar todas sus inversiones mediante recursos propios e incluso pagar a la Nación cerca de 576.000 millones de pesos en dividendos, sin tener en cuenta la valorización de las acciones en la bolsa, las cuales han pasado de 1.130 pesos, en 2007, a 3.100 pesos por acción, actualmente.

En términos económicos, la empresa presenta márgenes netos del 3,5 %, por encima de la mediana de sus competidores; además, pese a que su Ebitda (las ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización, por sus siglas en inglés) es menos de la mitad del de las primeras dos empresas del sector, este crece en más del 10 % anual. Llama la atención que las utilidades netas de la empresa superan en casi el 20 % a las de la media de las 10 mejores empresas de la industria, lo que implica una excelente gestión de pasivos en la financiación de las actividades de la compañía, especialmente en inversiones a largo plazo, que son las de mayor costo.

En este escenario, las perspectivas económicas y la solidez de la compañía hacen que su valor intrínseco se incremente de manera importante. Si consideramos el valor presente de los flujos de caja, descontados a un costo de capital del 10,75 %, y la capacidad para generar valor, el precio de la acción de Isagén debería rondar los 3.650 pesos. El precio de oferta, anunciado por el Gobierno, de 3.178 pesos por acción, implica un descuento del
15 % sobre su valor real. 

Infraestructura y financiación 

El plan de concesiones de cuarta generación planteado por el Gobierno demanda inversiones por 47 billones de pesos. Una parte significativa es aportada por los concesionarios privados como capital, durante la etapa de construcción de las obras. Al ser esta la fase más riesgosa de los proyectos también requiere aportes por parte de la Nación. En un esquema típico de concesión, la contribución del Estado oscila entre el 10 % y 20 % del capital de los proyectos. Para llevar a cabo el ambicioso programa planteado, los aportes que debe hacer la Nación están en el rango de 4,7 a 9,4 billones.

Como fuente principal de recursos, el Gobierno ha planteado la venta de la participación de la Nación en Isagén, correspondiente al 57,66 % de las acciones. Con esa venta espera recaudar cerca de 5,5 billones para capitalizar el Fondo de Desarrollo de Infraestructura, administrado por la fdn (Financiera de Desarrollo Nacional).

No obstante, se deben analizar otras fuentes de financiación. Entre ellas está la emisión de un bono de infraestructura, que sería fácilmente vendido en el mercado local, especialmente en un momento en el que Colombia tiene alto grado de inversión y los rendimientos de los bonos a diez años son del 6,38 %.

Otras opciones consisten en lograr que los concesionarios acudan al mercado financiero y emitan acciones sobre los proyectos adjudicados, donde el colateral de los bonos son los ingresos percibidos por el cobro de peajes. También, se podría facilitar la entrada de fondos de capital privado que tienen disponibles 3,8 billones para invertir en infraestructura o sectores relacionados.

En ese mismo sentido debe ser ajustada la regulación financiera para permitir que los Fondos de Pensiones, administradores de 250 billones, tengan dentro de sus portafolios ese tipo de activos e involucren a las fiduciarias y comisionistas de bolsa, que en conjunto administran 50 billones en fondos comunes de inversión, para que lleven activos relacionados con la infraestructura a esas carteras.

El Gobierno debe buscar otras fuentes de recursos para apalancar las obras de infraestructura, diferentes a la enajenación de activos que son rentables y tienen excelentes perspectivas como Isagén. Tampoco puede descartar la emisión de deuda para ese propósito, menos cuando en febrero emitió una deuda por 3,2 billones de pesos para cubrir el déficit del Fondo de Estabilización de Precios de los Combustibles. Es más eficiente hacerlo para invertir en infraestructura y evitar vender activos estratégicos de la nación.

(Por: Camilo Díaz Urrea, Andrés Fabián Bejarano y Miguel Ángel Cristancho,
)
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